A origem do problema e a lógica do turnaround

Fundada em 1922 como prestadora de serviços de engenharia e construção, a Azevedo & Travassos acumulou ao longo de sua história participação em obras estruturantes e desenvolveu um acervo técnico relevante. Em 1984, tornou-se a primeira empreiteira a abrir capital na bolsa brasileira, em um movimento que reforçava sua vocação para atuar em projetos de grande escala e no setor de petróleo.

Entre 2005 e 2014, a companhia reduziu deliberadamente a exposição a grandes projetos de infraestrutura. Essa decisão limitou o escopo operacional no período, mas também reduziu sua exposição direta a parte dos efeitos que atingiram grandes empresas do setor após a Operação Lava Jato. Ainda assim, o ambiente macroeconômico, a deterioração do mercado de infraestrutura e a insuficiência de capital de giro impediram a renovação do backlog e culminaram na paralisação das atividades em 2019.

O ponto de inflexão começou a ser desenhado em 2019, com a entrada da Rocket Capital, e ganhou tração a partir de 2020, sob o controle de Gabriel Freire. A tese do turnaround passou a depender da reconstrução societária e financeira, da entrada de parceiros estratégicos, da formação de novas frentes de negócio e da recuperação da capacidade de disputar e executar contratos.

O período entre 2023 e 2025 foi marcado por reengenharias societárias, acordos estratégicos, entrada e saída de investidores e expansão para infraestrutura, saneamento e óleo e gás. O desafio analítico é não confundir a complexidade desses movimentos com prova automática de criação de valor: eles são meios para reconstruir a empresa, não o resultado final do turnaround.

Operação, margens e novos contratos

Entre 2022 e 2024, a companhia encerrou contratos com margens consideradas insuficientes para a nova fase estratégica e participou de novos processos licitatórios e concorrenciais. Esse movimento de limpeza do portfólio pode reduzir o faturamento no curto prazo, mas tende a melhorar a qualidade da carteira se os contratos substitutos apresentarem maior margem, menor risco de execução e melhor perfil de capital de giro.

O gráfico apresentado a seguir mostra margens brutas de 2,70% em 2022, 9,80% em 2023, 1,80% em 2024, 23,20% em 2025 e 16,00% no primeiro semestre de 2026. A direção recente é positiva, mas a conclusão deve ser tratada com cautela: é necessário confirmar a comparabilidade dos períodos, esclarecer que os dados de 2026 são parciais, visto que se trata do ano vigente e verificar a existência de efeitos não recorrentes, mudanças de mix ou reconhecimento concentrado de contratos.

Em 2025, foram assinados cinco novos contratos. A seguir também é apresentada uma carteira de pelo menos nove contratos relevantes, com valor agregado superior a R$ 4 bilhões. Esse dado fortalece a tese de visibilidade de receita, mas não deve ser lido como receita imediata da companhia. Para avaliar a qualidade do backlog, é necessário conhecer o prazo de execução, a participação econômica da Azevedo & Travassos, as margens previstas, as condições precedentes, o investimento necessário e o cronograma de reconhecimento contábil.

               

Heftos, Petrobras e geração efetiva de caixa

A consolidação da Heftos em contratos com a Petrobras reposiciona a companhia em uma atividade de maior escala e pode contribuir para ampliar a previsibilidade operacional. Abaixo são apresentados dados do Portal da Transparência da Petrobras que apontavam desembolsos aproximados de R$ 650 milhões até 5 de agosto de 2026 relacionados aos contratos assinados entre a empresa e a Heftos.

Esse desembolso é uma evidência importante de execução financeira dos contratos, mas deve ser interpretado com precisão. Recebimento bruto não equivale a lucro, caixa livre ou retorno para a controladora. A análise deveria mostrar a parcela atribuível à companhia, custos incorridos, margem realizada, contas a receber, retenções, impostos, necessidade de capital de giro e eventual dívida associada à execução.

REAG, Jive Mauá e a evolução da estrutura de capital

Em 2024, a REAG Investimentos assumiu o controle da companhia com o objetivo de impulsionar infraestrutura e concessões, mas deixou a posição em setembro de 2025, após repercussões associadas à Operação Carbono Oculto. Durante esse período, foram assinados diversos contratos e a empresa participou de processos de concessão rodoviária, incluindo Rota Verde e Rota Agro.

Na Rota Agro, o consórcio foi desclassificado antes de assumir a concessão. Na Rota Verde, o contrato já havia sido assinado, mas ainda dependia do aporte de capital regulatório na sociedade de propósito específico. A entrada da Jive Mauá, por meio de um pacote de financiamento de R$ 460 milhões e debêntures conversíveis, viabilizou os compromissos assumidos, mas também alterou a distribuição econômica e o controle do ativo.

A venda da participação remanescente na Rota Verde por R$ 34 milhões para a Jive Mauá trouxe liquidez para a companhia. Ainda assim, a análise precisa esclarecer se esse valor representou ganho econômico, recuperação de capital, saída estratégica ou apenas redução de exposição a uma obrigação de financiamento. O ponto relevante para o acionista é o efeito líquido da operação sobre caixa, dívida, diluição e capacidade de investimento.

Rota Mogiana: catalisador relevante, mas não prova definitiva

A vitória na licitação da Rota Mogiana, concessão rodoviária no Estado de São Paulo na qual a companhia detém 50% do consórcio, representa um catalisador estratégico. O artigo menciona faturamento aproximado de R$ 22 bilhões para o consórcio ao longo de 30 anos, o que reforça a perspectiva de presença em um ativo de longa duração.

O cumprimento das condições precedentes comunicado pela Companhia em 14 de agosto de 2026 para assinatura do contrato é um sinal positivo de qualificação regulatória e capacidade institucional. Contudo, ele não deve ser descrito como prova definitiva de normalidade, governança ou sucesso econômico. A validação completa dependerá da assinatura, do aporte de capital, da estrutura de financiamento, do cumprimento do cronograma de investimentos, da qualidade da operação e do retorno sobre o capital comprometido.

Desinvestimentos e foco estratégico

No período da entrada da REAG, a companhia ingressou no segmento de concessões de saneamento por meio da AVIVA Ambiental e de participações minoritárias. A gestão atual vem sinalizando a intenção de encerrar gradualmente essas posições e concentrar recursos em consórcios ou contratos nos quais possa exercer maior influência e capturar margens superiores.

Essa estratégia pode aumentar o foco e reduzir a dispersão de capital, mas os desinvestimentos precisam ser avaliados pelo preço de venda, pelo uso dos recursos e pelo custo de oportunidade. Vender ativos não é necessariamente criação de valor: o resultado depende de a companhia receber preço adequado e reinvestir o capital em oportunidades com retorno superior.

Aumento de capital, grupamento e valor de mercado

As trocas de controle, as vendas de posições por antigos acionistas e os movimentos de aumento de capital, bem como a emissão de bônus de subscrição e grupamento de ações afetaram a percepção do mercado e a cotação da companhia.

A fragilidade histórica do preço pode fazer com que o valor de mercado pareça baixo em relação ao potencial operacional, mas essa comparação precisa ser acompanhada de uma análise de dívida, diluição e necessidade futura de capital.

Uma capitalização baixa não é, por si só, evidência de subavaliação. O valor de mercado deve ser comparado ao valor econômico da participação nos ativos, ao capital necessário para executar os contratos, à dívida líquida, aos instrumentos conversíveis, às ações potenciais e ao fluxo de caixa que efetivamente chegará à controladora. A tese precisa evitar a comparação simplista entre valor de mercado e faturamento contratado.

Riscos centrais e condições de invalidação da tese

Para um olhar mais completo, é preciso explicitar não apenas por que a empresa pode dar certo, mas também o que pode fazer a tese falhar. No caso da Azevedo & Travassos, os riscos mais importantes passam pela liquidez da ação, onde uma baixa liquidez pode ampliar a volatilidade e dificultar a entrada ou saída de investidores. Além disso, a tese seria significativamente enfraquecida se a companhia não conseguisse converter backlog em receita e caixa, se as margens voltassem a níveis insuficientes, se surgisse necessidade recorrente de capital sem retorno proporcional, se a governança voltasse a gerar incerteza ou se a Rota Mogiana exigisse aportes incompatíveis com a capacidade financeira da empresa.

Painel de acompanhamento da tese

Promessa ou realidade?

O caso da Azevedo & Travassos deixou de ser apenas uma promessa. A empresa apresenta sinais concretos de reconstrução: novos contratos, melhora recente de margem, participação em projetos de infraestrutura e concessões e maior atividade operacional em óleo e gás.

A conclusão mais rigorosa, porém, é que a companhia entrou em uma fase de prova. O próximo estágio não será definido pelo anúncio de novos projetos, mas pela capacidade de executar os contratos dentro das margens, transformar backlog em caixa, controlar a necessidade de capital, preservar a governança e gerar retorno para os acionistas sem diluição excessiva.

Portanto, a tese pode ser resumida da seguinte forma: a Azevedo & Travassos apresenta uma assimetria potencialmente interessante entre o valor de mercado e a reconstrução operacional em curso, mas essa assimetria só se converterá em criação de valor se a execução superar os riscos de capital, governança e concessões. O turnaround está mais avançado do que no passado, porém ainda precisa provar sua recorrência.

Sobre o Autor:

Christian Lima – CEO da Lima Engenharia, engenheiro, atua no setor de construção civil há 14 anos e no mercado de importação.

*Este texto não reflete, necessariamente, a opinião do Portal SmallCaps

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